アルゴリズム取引会社 — Forexのマーケットメイカー

ほんの10年前まで、EUR/USDの価格はそのほとんどを大手銀行が決めていました。しかし今では、通貨市場の気配値のかなりの部分を、平均的なトレーダーが名前すら聞いたことのない会社が供給しています。XTX Markets、Citadel Securities、Jump Trading、そしてVirtu Financialです。これらは銀行ではなく、貸借対照表の大きさではなくアルゴリズムと反応速度で競う、専門の電子マーケットメイカーです。本稿では、彼らが何者で、どのように価格を提示し、その存在がスプレッド・流動性・あなた自身の口座にとって何を意味するのかを解説します。

非銀行系マーケットメイカーとは何者か

長年にわたり、通貨市場で値付けをするのは銀行の領分でした。買値と売値の両方を提示し、自らリスクを引き受けるには巨大な貸借対照表が必要で、それを持つのは最大手の機関だけだったのです。ところが過去10年で、この構図にひびが入りました。お金を貸さず、預金も預からず、支店も持たない一群の会社が現れたのです。彼らがするのはただ一つ。数十の銘柄について同時に買値と売値を絶え間なく提示し、その差で利益を得ることです。

その中で最も名の知れた存在がXTX Marketsです。ロンドンの会社で、ここ数年は外国為替取引高シェアの世界ランキングで首位かそれに近い位置を占め、ほとんどの銀行を上回ることもしばしばです。その傍らで、Citadel Securities、Jump Trading、Virtu Financialが活動しています。いずれも米国の株式・先物市場から生まれ、その技術を通貨へと持ち込んだ会社です。共通するのは、彼らが非銀行系の流動性供給者であり、その強みが資本ではなくエンジニアリングにあるという点です。

まず一つ、はっきりさせておきましょう。これらの会社は銀行に取って代わったのではなく、銀行と並んで登場したのです。市場参加者の階層として描かれる序列は今も成り立っています。ただ、その頂点で十数行の銀行の隣に、最も流動性の高い通貨ペアの流動性の多くを供給する数社の新しいプレーヤーが加わった、というだけのことです。

アルゴリズムとスピードでどう値付けするのか

仕組みは一文で言い表せます。会社は買値と売値を同時に提示し、スプレッドに膨大な取引回数を掛け合わせた額で稼ぐのです。1回あたりの利益は微々たるもの、pipの何分の一かにすぎません。しかし1日に何百万回と繰り返されれば、それは実際の収益として積み上がります。腕の見せどころは、その価格を競合より速く、より正確に更新すること、そして市場が急に動いたときに偏ったポジションを抱えたまま取り残されないことにあります。

ここから、この事業の二本柱が見えてきます。第一はコロケーション（co-location）です。注文を付け合わせるマッチングエンジンが置かれているのと同じデータセンターに、自社のサーバーを物理的に設置することを指します。ケーブルの1メートルはマイクロ秒の遅延であり、この勝負ではマイクロ秒が、誰が最初に気配値を更新できるかを決めるのです。第二の柱は内部化（internalisation）です。注文を即座に市場へ送り出す代わりに、会社は自社の顧客どうしの反対注文を社内で付け合わせます。ある顧客がユーロを買い、別の顧客が同じ瞬間に売っていれば、マーケットメイカーはそれを内部で相殺し、そもそも外に出る必要がまったくありません。

「執行アルゴリズムの発展は、外国為替市場に流動性が供給され、そして引き出される仕方を変えてきた。」 — BIS Markets Committee, FX execution algorithms and market functioning, 2020.

したがって競争は、誰がより大きな貸借対照表を持つかではなく、誰がより優れたモデルとより短い遅延を持つかをめぐって繰り広げられます。これは古典的な銀行とはまったく異なる論理です。数百人のエンジニアと物理学者を雇う会社が、数十万人の従業員を抱える機関とシェアを争えるのは、まさにこのためなのです。

スプレッドと流動性に何をもたらすか

最も気づきやすい効果は、トレーダーにとって有利に働きます。通常の状況では、流動性の高い通貨ペアのスプレッドは、銀行だけが市場を作っていた時代よりも今のほうが狭くなっています。価格を提示する主体が増えれば、一つひとつの注文をめぐる競争が激しくなり、競争が激しくなれば通常は買値と売値の差が縮まります。ポジションを建てて手仕舞うだけのコストが、以前より安くなるのです。

とはいえ、裏側もあり、これは理解しておかなければなりません。これらの会社はリスクを動的に管理しています。アルゴリズムは、自分たちがどれだけのポジションを保有できるかを絶えず計算しているのです。ボラティリティが急騰すると、モデルは設計どおりの動きをします。リスクを抑えるために気配値を引っ込めるか、スプレッドを一気に広げるのです。その結果、穏やかな日には潤沢に見える流動性が、まさに最悪のタイミング、つまり重要な経済指標の発表時や突然のショックの瞬間に薄くなることがあります。

これはこれらの会社への非難ではありません。ティア1銀行もストレス下では同じように振る舞います。雪崩の間違った側に立ちたい者など誰もいないからです。それでもこの仕組みは覚えておく価値があります。NFP（米雇用統計）や中央銀行の決定で取引したことのある人なら誰もが知っている現象、つまり朝にはpipの何分の一かだったはずの同じ銘柄が、発表の一瞬で何倍も広いスプレッドを持つことがある、という現象を説明してくれるからです。

個人トレーダーにとって何を意味するか

最も重要なメッセージはこうです。あなた自身の口座という視点から見れば、これらの会社の存在は事実上、目に見えません。あなたはXTX MarketsやCitadel Securitiesと直接取引しているわけではなく、FX会社（ブローカー）を通じて取引しています。そのブローカーが非銀行系の流動性に手を伸ばしているかどうかは、間接的にしかわかりません。スプレッドがどれだけ狭いか、そして約定の質がどれだけ良いと感じられるか、とりわけ市場が最も活況を呈する時間帯に、それが現れるのです。

ここから一つの実践的な結論が導かれます。あなたが彼らの土俵、すなわち秒の何分の一かの世界や、数十億円規模のインフラの上で彼らと競争できる見込みはまったくありません。まったく同じ距離が、市場の他のセグメントにおける大口プレーヤーと個人トレーダーを隔てています。あなたの強みは別のところにあります。より長い時間軸、忍耐、そしていかなる低遅延アルゴリズムもあなたに代わって織り込んではくれないファンダメンタルズの分析です。秒を奪い合うのではなく、こうした強みに自分のリスク管理を結びつけることが大切です。なお、非銀行系マーケットメイカーは、価格の動きから利益を得ようとするファンドとは別物である点も知っておく価値があります。目的とやり方の違いがあるのです。

各参加者がどう一つの全体像に収まるのかを一か所で確認したい方は、ForexMechanicsの市場参加者の概観が役立ちます。銀行からファンド、そしてアルゴリズム取引会社まで、流動性の連鎖の全体を描き出しています。

この記事を閉じたあと、今すぐやるべきこと

1. 自分のブローカーの執行モデルを確認しましょう。そのウェブサイトを開き、流動性供給者についての情報や、A-book（注文を市場へ流す方式）なのかB-book（社内で相殺する方式）なのかを探してください。これは、自分のお金を預けている場所について知っておくべき最も重要なことの一つでありながら、ほとんどの初心者が一度も確認しないことでもあります。
2. EUR/USDのスプレッドを異なる二つの瞬間に測ってみましょう。ロンドンセッションの静かな半ばで一度、そして重要なマクロ指標の発表、たとえば米国の労働市場データのまさにその1分で一度、その値を記録してください。マーケットメイカーが供給する流動性が、リスクが高まるとどのように後退するのかを、自分の目で確かめられます。
3. トレードスタイルを自分の本当の強みに合わせましょう。1分足チャート上で秒を奪い合う代わりに、分析を1時間足以上の時間軸へ引き上げ、ファンダメンタルズと市場構造にもとづいて判断を下してください。そこは、アルゴリズムの反応速度が意味を失い、あなたが考え抜けることが効いてくる土俵です。