El franco suizo y las intervenciones del SNB — un valor refugio

El 15/01/2015, justo después de las diez y media de la mañana hora de Zúrich, el Banco Nacional de Suiza hizo algo que apenas tres días antes había descartado de plano: eliminó el techo fijo sobre el euro. En cuestión de minutos el franco se fortaleció casi un treinta por ciento y EUR/CHF se desplomó desde 1,20 por debajo de la paridad. Varios brókeres quebraron ese mismo día y miles de traders despertaron con saldos hundidos en números rojos. Este artículo explica por qué el franco se comporta como un valor refugio y qué significan para tu operativa las intervenciones del banco de Zúrich.

¿Por qué el franco es un valor refugio?

Durante décadas, Suiza ha sido vista como la caja fuerte financiera de Europa. Baja inflación, instituciones estables, enormes reservas y una tradición de neutralidad hacen que, cuando el mundo se pone nervioso, el capital huya precisamente hacia allí. A esto lo llamamos demanda de refugio: en una crisis, los inversores se retiran de los activos de riesgo y compran lo que se considera seguro. Junto al oro, el dólar y el yen, ese activo es el franco suizo (CHF).

Esa reputación tiene un precio, y es el banco central quien lo paga con más dureza. Cuanto mayor es el miedo en los mercados, más fuerte se vuelve el franco, y un franco fuerte es un problema para toda la economía suiza. Casi la mitad de lo que el país produce va a la exportación —relojes, productos farmacéuticos, maquinaria, servicios financieros— y, cuando la divisa se aprecia, esos bienes encarecen para el comprador extranjero y los márgenes de los exportadores se reducen. De ahí el dilema crónico del Banco Nacional de Suiza (Swiss National Bank, SNB): tiene que combatir la fortaleza excesiva de su propia moneda, no su debilidad, lo que lo diferencia de la mayoría de los bancos centrales del mundo.

El techo de 1,20 y su defensa

Esto se vio con claridad durante la crisis de deuda de la zona euro. Cuando en 2010 y 2011 la amenaza de ruptura pendía sobre la moneda común, el capital se volcó hacia el franco y EUR/CHF se acercó a la paridad uno a uno, una situación insostenible para la industria suiza. En septiembre de 2011 el banco tomó una decisión sin precedentes para una economía avanzada: anunció un tipo de cambio mínimo fijo y se comprometió a no tolerar EUR/CHF por debajo de 1,20.

El mecanismo para defender ese suelo es brutalmente simple. Cada vez que el tipo se acercaba a la línea de 1,20, el banco imprimía francos y compraba euros con ellos, sin límite. La promesa de actuar «en cantidades ilimitadas» buscaba disuadir al mercado de poner a prueba esa línea, porque ningún especulador puede ganarle a una institución capaz de crear cualquier cantidad de su propia moneda. Durante más de tres años funcionó, pero las reservas de divisas del banco se hincharon hasta alcanzar, en cierto momento, el orden de toda la producción anual de la economía suiza.

El jueves negro del franco

A finales de 2014 la presión se había vuelto insoportable. El Banco Central Europeo preparaba un enorme programa de compra de activos que debilitaría el euro, lo que significaba que defender el suelo costaría al SNB cada vez más francos impresos y reservas cada vez mayores. El banco se enfrentaba a una elección: defender el tipo a cualquier precio o soltarlo. Lo soltó, sin previo aviso.

«El Banco Nacional de Suiza ha decidido suprimir el tipo de cambio mínimo de 1,20 francos por euro.» — Swiss National Bank, comunicado de prensa, 2015.

La reacción del mercado fue tan violenta que entró en los manuales. EUR/CHF cayó en minutos desde 1,20 por debajo de la paridad, llegando en un momento dado a rondar 0,85, un desplome de alrededor del treinta por ciento. En un mercado donde un movimiento diario del uno por ciento se considera grande, aquello fue un terremoto. La liquidez se evaporó, las órdenes de protección se ejecutaron muy lejos de los niveles a los que estaban fijadas y las pérdidas superaron muchas veces el capital de la cuenta.

Hoy el episodio es un ejemplo clásico de riesgo de saldo negativo. Un trader que apostaba a un franco más débil con un apalancamiento elevado no perdió simplemente su depósito: se quedó debiendo dinero al bróker. Los brókeres también sufrieron: algunos no pudieron cubrir las obligaciones de sus clientes y quebraron o tuvieron que rescatarse con una inyección de capital. Por eso el supervisor europeo, bajo el marco de ESMA (Autoridad Europea de Valores y Mercados), introdujo después la protección frente a saldo negativo para los clientes minoristas. Si operas desde Latinoamérica, consulta tu regulador local — CNBV (México), CNV (Argentina), CMF (Chile), SBS (Perú) u otro organismo competente en tu país. Para entender mejor cómo los bancos centrales pueden reordenar todo un mercado con un solo movimiento, consulta nuestra sección de análisis fundamental y seguimiento de los principales bancos centrales.

Tipos negativos e intervención continua

Retirar el suelo no terminó la lucha por un franco más débil; solo cambió las herramientas. El mismo día, el banco empujó su tipo de interés muy por debajo de cero, hasta el menos 0,75 por ciento, y lo mantuvo ahí durante años. La lógica era simple: si ya no se puede mantener un tipo fijo, hay que desalentar la entrada de capital en el franco obligando a los inversores a pagar por el mero privilegio de tener su dinero en esa moneda. Durante un largo periodo, Suiza tuvo el tipo de interés más bajo del mundo.

La segunda herramienta siguió siendo la intervención cambiaria, solo que ahora sin anunciar un nivel concreto que defender. El banco simplemente compra divisas extranjeras cuando considera que el franco está demasiado fuerte, y las vende para sostenerlo, como durante los años de alta inflación de 2022 y 2023, cuando un franco más fuerte ayudó a amortiguar los precios de importación. La escala de estas operaciones se refleja en los datos publicados por el banco sobre depósitos a la vista y reservas de divisas: un alza repentina suele revelar que el banco ha vuelto a comprar divisa extranjera. El mecanismo es pariente de lo que hace, al otro lado del globo, el Banco de Japón en su política sobre el yen, aunque Japón se defiende más a menudo de la debilidad de su moneda que de su fortaleza.

¿Qué significa para los pares con el franco?

Para un trader, lo que más importa es la conclusión práctica: los pares con el franco tienen un perfil de riesgo distinto al de un par de divisas promedio. En primer plano está EUR/CHF, el par alrededor del cual se desarrolló toda la saga del suelo y que sigue siendo el principal campo de acción del banco de Zúrich. Le sigue USD/CHF, el reflejo más puro del ánimo del mercado: cuando crece el miedo global, el capital fluye tanto hacia el franco como hacia el dólar, así que el par puede reaccionar a la geopolítica con más brusquedad de lo que sugeriría la mera diferencia de tipos.

El meollo no es qué par elegir, sino la conciencia de que sobre cada uno de ellos pende un riesgo de cola: un suceso raro pero extremo desencadenado por una decisión de banco central. El franco se considera una moneda «estable», y esa misma etiqueta es la más peligrosa, porque adormece la vigilancia y tienta a subir el apalancamiento. 2015 demostró que un par aparentemente tranquilo puede arruinar una cuenta en minutos. Por eso conviene saber qué esperar de cada uno de los principales pares de divisas antes de operar la reacción, y entender el trasfondo de política del euro que selló la suerte de aquel suelo.

Errores frecuentes

El primero, y el más peligroso, es creer que se puede predecir el movimiento de un banco central. El banco de Zúrich defendió públicamente el suelo tres días antes de eliminarlo, así que intentar adivinar tal decisión por adelantado es una ilusión. El segundo es confundir baja volatilidad con bajo riesgo: el franco podía estar años en un rango estrecho para saltar un tercio de su valor en una sola mañana. El tercero es subestimar el papel del apalancamiento: no fue el movimiento del tipo por sí solo lo que arruinó a los traders en 2015, sino ese movimiento multiplicado por un apalancamiento excesivo. El cuarto es tratar al franco al margen del resto de los activos refugio, cuando en realidad se mueve al compás del oro, el dólar y el yen.

Qué hacer ahora

1. Calcula cuánto arriesgas de verdad en los pares con el franco. Abre la calculadora de posiciones de tu bróker, introduce el tamaño que sueles operar en EUR/CHF o USD/CHF y averigua qué haría con tu saldo un movimiento súbito del treinta por ciento. Si el resultado deja la cuenta a cero, reduce la posición: el ejercicio lleva un cuarto de hora y te cambia la perspectiva durante años.
2. Verifica tu protección frente a saldo negativo. Repasa el contrato con tu bróker, o pregunta sin rodeos en el chat, si tu cuenta minorista garantiza que una pérdida no puede superar el capital que depositaste. Esa única cláusula decide si, en un escenario como el de 2015, te quedarías con cero o con una deuda. Aprende más sobre estas salvaguardas en nuestra sección de gestión del riesgo para el trader minorista.
3. Empieza a seguir los datos de reservas del banco. Una vez por semana, echa un vistazo a las cifras publicadas por el banco de Zúrich sobre depósitos a la vista: un salto repentino suele ser la primera señal de que el banco vuelve a comprar divisa extranjera para frenar la fortaleza del franco. No para adivinar el tipo, sino para ver quién está al otro lado del mercado.
4. Conecta el franco con el resto de los activos refugio. Coloca, uno al lado del otro, los gráficos de USD/CHF, del precio del oro y del yen, y repasa unas cuantas sesiones de fuerte miedo en los mercados. Verás que se mueven juntos, y eso te ayuda a distinguir un movimiento impulsado por la aversión al riesgo de otro provocado por el propio banco central.