PFOF, payment for order flow, je odměna za směrování vymezených zákaznických pokynů. Vzniká pobídka upřednostnit plátce, kterou je potřeba zkoumat. Z existence odměny však nelze rovnou vyvodit horší cenu konkrétního obchodu. Americká pravidla zveřejňování a nejlepšího provedení nejsou totéž co zákaz podle evropského čl. 39a MiFIR. České rozhraní brokera neurčuje právní subjekt smlouvy ani daňovou rezidenci klienta.

Za co se skutečně platí

Typickým předmětem je předání pokynu konkrétnímu obchodníkovi nebo místu provedení. Americké pojetí zahrnuje peněžní i jiné kompenzace a slevy; evropské ustanovení má vlastní vymezení a výjimku. Neexistuje zde doložená jednotná sazba za akcii pro celý trh. Rozlišujte proto odměnu brokera, cenu zaplacenou za instrument a samostatný klientský poplatek.

„Nulová komise“ popisuje jednu položku. Neprokazuje PFOF, automaticky širší spread ani nejhorší plnění. Stejně tak tvrzení „bez PFOF“ neprokazuje nulové financování, levnou konverzi či nejlepší dostupnou likviditu. Nejprve identifikujte jednotlivé příjmy a náklady a teprve pak posuzujte příčinu rozdílu. Definici samostatné komise nezaměňujte s celým výsledkem obchodu.

Střet zájmů není automaticky změřená škoda

Povinnost nejlepšího provedení vyžaduje posouzení dostupných podmínek; cenu nelze odtrhnout od množství, nákladů, typu pokynu a možnosti skutečného plnění. Není celosvětovou zárukou nejlepšího čísla, které později objevíte na grafu. Zkoumejte i zlepšení ceny a situace, kdy požadovaný objem za zobrazenou cenu vůbec dostupný nebyl.

Máte-li potvrzení o nákupu a výši odměny za směrování, stále chybí odpověď, zda stejný pokyn mohl být tehdy proveden jinde výhodněji. Pro takové srovnání potřebujete čas, instrument, směr, podmínky pokynu a dostupný objem. Částka přijatá brokerem od třetí osoby není automaticky další položka stržená klientovi. Měřenou cenu nelze podruhé zvýšit jen proto, že existoval obchodní vztah.

Nejlepší první cena nemusí pokrýt celý nákup

Původní hypotetický nákup 100 kusů stejného instrumentu v USD: na místě A je 50 kusů po 20,00 USD a dalších 50 po 20,04 USD. Místo B současně nabízí všech 100 po 20,01 USD. Všechny uvedené objemy se podle zadání plně provedou; nejsou poplatky, daň, změna ceny ani konverze.

Levnější první úroveň, dražší celý pokynPůvodní fiktivní současné ceny a plně dostupná množství stejného USD instrumentu. Nákup 100 kusů; bez poplatků, konverze, daně a pohybu cen. PFOF není zadáno.MODELOVÝ VÝPOČETA: první část50 × 20,00 = 1000 USDA: druhá část50 × 20,04 = 1002 USDB: celý objem100 × 20,01 = 2001 USD
Levnější první úroveň, dražší celý pokyn. Původní fiktivní současné ceny a plně dostupná množství stejného USD instrumentu. Nákup 100 kusů; bez poplatků, konverze, daně a pohybu cen. PFOF není zadáno.

A stojí 2002 USD, B 2001 USD. Rozdíl 1 USD plyne ze zadaných cen a objemu; příčina PFOF tím doložena není.

A: první část
50 × 20,00 = 1000 USD – První cena nepokrývá 100 kusů.
A: druhá část
50 × 20,04 = 1002 USD – Součet 2002 USD, průměr 20,02.
B: celý objem
100 × 20,01 = 2001 USD – Při zadané dostupnosti levnější o 1 USD.

A vychází na 50 × 20,00 + 50 × 20,04 = 2002 USD, průměr 20,02 USD. B stojí 2001 USD, tedy o 1 USD méně. První číslo 20,00 bylo nižší, ale týkalo se jen poloviny pokynu. Zadání vůbec neurčuje, zda někdo dostal PFOF. Rozdíl 1 USD je výpočet nákladu, nikoli zjištění příčiny nebo rozhodnutí o souladu s americkými předpisy.

Americké reporty: směrování a kvalita jsou odlišné informace

Americký rámec připouští odměny za směrování při splnění příslušných povinností. FINRA v Notice 21-23 z 23. června 2021 vysvětluje, že samotné přijetí platby ještě neprokazuje porušení nejlepšího provedení; platba ovšem nesmí povinnost narušovat. Ani zveřejnění vztahu případné porušení neomlouvá.

Rule 606 zahrnuje informace o směrování a finančních dohodách. Veřejné čtvrtletní souhrny a klientské reporty mají různé rozsahy a podmínky. Rule 605 poskytuje jiné, agregované údaje o kvalitě provedení vymezených pokynů. Porovnávejte odpovídající kategorie a období; samotný směrovací report není úplný cenový rozbor vašeho jednotlivého obchodu. Potvrzení vlastního plnění a politika provádění jsou další, vzájemně doplňující podklady. Historická kontroverze ani pozdější graf neurčuje výsledek dnešního šetření.

EU po skončení přechodných výjimek

ESMA již 13. července 2021 upozornila na problémy slučitelnosti PFOF s pravidly MiFID II, zejména provedením, střety zájmů, pobídkami a transparentností nákladů. Tehdejší stanovisko nebylo samo dnešním zákazem. Následný čl. 39a MiFIR zakazuje vymezené platby a nepeněžní výhody od třetích osob za provádění či předávání pokynů na konkrétní místo pro neprofesionální klienty a profesionální klienty na žádost. Omezené domácí dočasné výjimky skončily 30. června 2026. Nejde o automatický zákaz každého příjmu od třetí osoby na celém světě.

Zvlášť je vymezena sleva z transakčních poplatků podle schváleného veřejného sazebníku obchodního místa, která musí prospívat výhradně klientovi a nevytvářet peněžní prospěch firmě. Původní fiktivní model PLN: poplatek místa klesne ze 100 na 80 PLN. Účtovat klientovi 80 a odvést 80 neponechá firmě peněžní výhodu. Účtovat 100 a zadržet 20 podmínku výhradního prospěchu klienta nesplní. Tím se testuje jediná podmínka, nikoli celá právní kvalifikace. Pro širší rámec pokračujte na pravidla MiFID II.

Nový kontrolní příklad CZK: přijatá odměna není druhý debet

Fiktivně kupujete 200 kusů téhož instrumentu přímo v CZK. A provede celý objem po 100,05 CZK bez komise: celkem 20010 CZK. B má současně dostupných 200 kusů po 100,00 CZK a samostatnou komisi 8 CZK: celkem 20008 CZK. Bez daně, konverze nebo dalších nákladů je B levnější o 2 CZK. Pokud navíc model předpokládá příjem A od třetí osoby 3 CZK, klientovi se podle zadání tato částka zvlášť neúčtuje. Rozdíl tudíž není 2 + 3 = 5 CZK. Jde o hypotetické účetní rozlišení, nikoli popis dovoleného evropského směrování.

Pro evropskou slevu lze odděleně zkontrolovat sazebník 80 CZK snížený na 64 CZK: přenos celé slevy znamená klientský náklad 64 CZK; ponechaných 16 CZK by bylo peněžním prospěchem firmy. Zda konkrétní ujednání vůbec spadá pod čl. 39a a splňuje ostatní podmínky, samotná rovnice nevyřeší. Smyslem kontroly je odhalit nesoulad příjemce slevy, nikoli libovolně prohlásit každou platbu za zakázané PFOF.

Dva odlišné peněžní záznamyNový hypotetický CZK nákup 200 kusů se současnou plnou dostupností: A 100,05 bez komise; B 100,00+8 CZK komise. Předpokládaný příjem A od třetí osoby 3 CZK není další debet klienta. Nejde o tvrzení zákonnosti trasy.MODELOVÝ VÝPOČETKlient A200 × 100,05 = 20010 CZKKlient B200 × 100 + 8 = 20008CZKPříjem A3 CZK od třetí osoby
Dva odlišné peněžní záznamy. Nový hypotetický CZK nákup 200 kusů se současnou plnou dostupností: A 100,05 bez komise; B 100,00+8 CZK komise. Předpokládaný příjem A od třetí osoby 3 CZK není další debet klienta. Nejde o tvrzení zákonnosti trasy.

Klientské výdaje se liší o 2 CZK. Nepřičítejte příjem třetí strany znovu jako dodatečnou klientskou ztrátu.

Klient A
200 × 100,05 = 20010 CZK – Bez zvlášť účtované komise.
Klient B
200 × 100 + 8 = 20008 CZK – Stejný objem, cena i komise sečteny.
Příjem A
3 CZK od třetí osoby – Není zadaná další srážka klientovi; rozdíl není 5 CZK.

Forex a CFD: protistrana, spread a směrování

Vystupovat jako protistrana CFD, vydělávat na spreadu a přijímat vnější platbu za směrování jsou tři různé mechanismy. Bilaterální smlouva může existovat vedle samostatného zajišťování rizika poskytovatele. Označení market maker tedy neprokazuje, že každá klientská ztráta je jeho ziskem nebo že každý pokyn odesílá určitým směrem. A-book a B-book popisují řízení expozice, nikoli certifikát kvality.

Čtěte proto smlouvu, tvorbu cen, financování a podmínky pokynů. ECN a market maker řeší další rozdíly. Při rekonstrukci nákladu z uskutečněných cen nepřičítejte znovu spread, který už v cenách je. Pro připsání rozdílu PFOF potřebujete další důkazy o směrování a současně dostupných alternativách; pro rychlost provedení zase správné měření času.

Model bezplatného obchodu v USD

Původní příklad 1000 akcií: cena 50,01 místo 50,00 USD znamená před poplatky rozdíl 10 USD. Dostupnost levnější nabídky pro celý objem ve stejném okamžiku však musí být výslovným předpokladem nebo samostatně doložena.

Při tomto předpokladu varianta A nakoupí 1000 po 50,010 USD bez komise za 50010 USD. B nakoupí po 50,000 s komisí 1 USD za 50001 USD, tedy o 9 USD méně. C nakoupí po 49,995 bez komise za 49995 USD, o 6 USD méně než B. Daň, konverze a ostatní náklady jsou vynechány. Čísla neurčují příčinu cenového rozdílu, běžnou sazbu PFOF ani skutečně zákonnou americkou trasu. Ukazují jen, proč komise nestačí jako celý cenový žebříček.

Co konkrétně prověřit

  1. Najděte přesný subjekt a účinné dokumenty: sazebník, politiku směrování a vztahy odměňování. Slovo „rebate“ samo nestačí k právnímu závěru.
  2. Srovnejte celý stejný objem a dostupné ceny v témže čase. Oddělte samostatnou komisi, konverzi a náklady už zahrnuté v ceně.
  3. Ověřte regulátora a rozsah oprávnění. EU čl. 39a neznamená členství Spojeného království v EU; britská pravidla pobídek a nejlepšího provedení posuzujte zvlášť.
  4. Spojte důkazy o směrování s vlastním potvrzením a odpovídajícími statistikami kvality. Zveřejnění dohody nevyčísluje samo dopad na klienta. Navazující srovnání spreadu a komise pomůže sestavit úplný náklad.