ธนาคารแห่งประเทศญี่ปุ่นและนโยบายการเงิน — อะไรขับเคลื่อนเงินเยน

เมื่อวันที่ 19 มีนาคม 2024 ธนาคารแห่งประเทศญี่ปุ่น (Bank of Japan, BoJ) ทำสิ่งที่ตลาดรอคอยมานานถึงสิบเจ็ดปี นั่นคือการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายกลับมาเหนือระดับศูนย์ และยกเลิกกลไกที่ใช้ควบคุมอัตราผลตอบแทนพันธบัตรด้วยมือตนเองมาตลอดแปดปี การเปลี่ยนแปลงครั้งนี้เงียบเชียบแต่ทรงพลัง ตลอดทศวรรษก่อนหน้า BoJ ดำเนินนโยบายผ่อนคลายที่สุดในบรรดาธนาคารกลางหลักของโลก และเงินเยนก็จ่ายราคาด้วยความอ่อนค่าที่ไม่เคยเห็นมาในรอบชั่วอายุคน บทความนี้อธิบายว่านโยบายดังกล่าวทำงานอย่างไร เหตุใดจึงผลักดัน USD/JPY อย่างรุนแรง และอะไรเปลี่ยนไปในปี 2024

เหตุใด BoJ จึงแตกต่างจากธนาคารกลางอื่น

ธนาคารกลางส่วนใหญ่เดินแนวทางเดียวกันในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา เมื่ออัตราเงินเฟ้อพุ่งขึ้น ก็ปรับดอกเบี้ยสูงขึ้นตาม ธนาคารกลางสหรัฐฯ (Federal Reserve, Fed) ผลักอัตราดอกเบี้ยขึ้นเกิน 5% ในช่วงปี 2022 ถึง 2023 แต่ BoJ เดินสวนทางอย่างสิ้นเชิง ตลอดกว่าสองทศวรรษที่ผ่านมา ธนาคารไม่ได้ต่อสู้กับเงินเฟ้อ หากแต่ต่อสู้กับสิ่งตรงกันข้าม ได้แก่ ภาวะเงินฝืดที่เรื้อรังและการเติบโตทางเศรษฐกิจที่อ่อนแอซึ่งคุกคามญี่ปุ่นมาตั้งแต่ฟองสบู่สินทรัพย์แตกในช่วงต้นทศวรรษ 1990

การวินิจฉัยที่แตกต่างกันนั้นบังคับให้ใช้ยาที่แตกต่างกัน แทนที่จะชะลอเศรษฐกิจ BoJ พยายามกระตุ้นมัน โดยตรึงอัตราดอกเบี้ยนโยบายไว้ที่ -0.1% เข้าซื้อพันธบัตรรัฐบาลในปริมาณมหาศาล และทำสิ่งที่ไม่มีธนาคารกลางหลักอื่นใดทำในขณะนั้น นั่นคือการกำหนดราคาหนี้ระยะยาวโดยตรง การรวมกันของมาตรการเหล่านี้ทำให้นโยบายการเงินญี่ปุ่นกลายเป็นจุดอ้างอิงของกระแสทุนทั่วโลก

การควบคุมเส้นอัตราผลตอบแทนและดอกเบี้ยติดลบ

องค์ประกอบที่ผิดปกติที่สุดคือการควบคุมเส้นอัตราผลตอบแทน (yield curve control หรือ YCC) ซึ่งเริ่มใช้ในเดือนกันยายน 2016 โดยปกติธนาคารกลางจะกำหนดอัตราดอกเบี้ยระยะสั้น แล้วปล่อยให้ตลาดกำหนดราคาพันธบัตรระยะยาวเอง แต่ BoJ เข้าควบคุมส่วนที่สองนั้นด้วย โดยประกาศว่าอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่นอายุสิบปีจะต้องอยู่ใกล้ศูนย์ และพร้อมเข้าซื้อในปริมาณเท่าใดก็ตามที่จำเป็นเมื่ออัตราผลตอบแทนพยายามขึ้นเกินกรอบที่กำหนด

ผลที่ตามมามีสองประการ ประการแรก ต้นทุนการกู้ยืมระยะยาวในญี่ปุ่นถูกตรึงไว้ที่ศูนย์ ขณะที่พันธบัตรสหรัฐฯ ให้ผลตอบแทน 4–5% ต่อปี ประการที่สอง ธนาคารเข้าซื้อตราสารจำนวนมากจนการกำหนดราคาตลาดของหนี้ญี่ปุ่นแทบจะหายไป เมื่อรวมกับอัตราดอกเบี้ยติดลบ นี่คือภาพของเศรษฐกิจที่การถือครองเงินเยนไม่ให้ผลตอบแทนที่แท้จริง ทุนจึงไหลไปยังที่ที่ผลตอบแทนเป็นจริง

ส่วนต่างดอกเบี้ยทำให้เงินเยนอ่อนค่าอย่างไร

นี่คือแก่นของเรื่องที่นักเทรดทุกคนบนคู่เงินเยนต้องเข้าใจ USD/JPY ไม่ได้ถูกขับเคลื่อนโดยอัตราดอกเบี้ยญี่ปุ่นหรือสหรัฐฯ เพียงอย่างเดียว แต่โดย ส่วนต่างระหว่างทั้งสอง เมื่อ Fed ขึ้นอัตราดอกเบี้ยอย่างรุนแรงในปี 2022 ขณะที่ BoJ คงอยู่ใกล้ศูนย์ ส่วนต่างนั้นขยายกว้างขึ้นอย่างรวดเร็ว นักลงทุนที่เลือกได้ระหว่างรับผลตอบแทนเกือบ 5% จากพันธบัตรสหรัฐฯ หรือแทบไม่ได้อะไรจากพันธบัตรญี่ปุ่น มีทางเลือกที่ชัดเจน นั่นคือขายเงินเยนและซื้อดอลลาร์

สถาบันการเงินญี่ปุ่นก็ทำเช่นเดียวกัน กองทุนบำเหน็จบำนาญ บริษัทประกันชีวิต และธนาคารของญี่ปุ่นส่งออกทุนไปต่างประเทศเพื่อหาผลตอบแทนที่สูงกว่าซึ่งหาไม่ได้ในประเทศมาหลายปีแล้ว กระแสเงินเหล่านี้สร้างแรงกดดันเชิงโครงสร้างให้เงินเยนอ่อนค่าอย่างต่อเนื่อง USD/JPY ซึ่งอยู่ที่ประมาณ 115 ในต้นปี 2022 พุ่งทะลุ 150 และในปี 2024 ขึ้นเกิน 160 ซึ่งเป็นระดับอ่อนค่าที่สุดในรอบหลายทศวรรษ นี่ไม่ใช่ความตื่นตระหนก แต่เป็นผลลัพธ์ตรรกะของนโยบายที่ฝ่ายหนึ่งเรียกเก็บค่าเงิน ส่วนอีกฝ่ายแจกฟรี

การแทรกแซงค่าเงินโดยกระทรวงการคลัง

เมื่อ USD/JPY ปรับขึ้นเร็วเกินไป กระทรวงการคลังญี่ปุ่นก็เข้ามาแทรกแซง สิ่งที่ควรรู้คือในญี่ปุ่น กระทรวงการคลัง ไม่ใช่ BoJ เองที่ตัดสินใจเรื่องการแทรกแซงค่าเงิน ธนาคารกลางเป็นเพียงผู้ดำเนินการ ในปี 2022 ญี่ปุ่นเริ่มขายดอลลาร์และซื้อเงินเยนเพื่อหยุดการอ่อนค่าของเงินตน เป็นครั้งแรกในรอบหนึ่งในสี่ศตวรรษ ก่อนหน้านั้นเป็นเวลาหลายทศวรรษ ญี่ปุ่นแทรกแซงในทิศทางตรงกันข้าม คือขายเงินเยนเพื่อทำให้อ่อนค่าเพื่อประโยชน์ของผู้ส่งออก

ในปี 2022 และอีกครั้งในปี 2024 การดำเนินการเหล่านี้มีมูลค่าราว 9 ล้านล้านเยนต่อครั้ง และสามารถดึงอัตราแลกเปลี่ยนลงได้หลายร้อย pip ภายในไม่กี่นาที ปัญหาคือตราบใดที่ส่วนต่างดอกเบี้ยยังเอื้อต่อเงินเยนอ่อนค่า ผลกระทบก็อยู่ได้ไม่นาน หลังจากคลื่นลูกแรกผ่านไป อัตราแลกเปลี่ยนมักจะไต่กลับสู่ระดับสูงเดิม การแทรกแซงช่วยลดความผันผวนที่เกินเหตุ แต่ไม่ได้พลิกแนวโน้มอย่างถาวรด้วยตัวเอง

การเปลี่ยนทิศทางในปี 2024 และยุคของอุเอดะ

ทุกอย่างเริ่มเปลี่ยนแปลงเมื่อ Kazuo Ueda นักเศรษฐศาสตร์จากมหาวิทยาลัยโตเกียว ขึ้นดำรงตำแหน่งผู้ว่าการในเดือนเมษายน 2023 อัตราเงินเฟ้อในที่สุดก็ผ่านเป้าหมาย 2% อย่างยั่งยืน ทำให้ธนาคารมีเหตุผลในการค่อยๆ ถอยออกจากการทดลองครั้งนี้ ในเดือนมีนาคม 2024 BoJ สิ้นสุดยุคดอกเบี้ยติดลบ โดยปรับขึ้นเป็นครั้งแรกในรอบสิบเจ็ดปี และยกเลิกการควบคุมเส้นอัตราผลตอบแทนพร้อมกัน และยังขึ้นอัตราดอกเบี้ยอีกครั้งในเดือนต่อมา

“นโยบายอัตราดอกเบี้ยติดลบและมาตรการพิเศษอื่นๆ ได้บรรลุบทบาทของมันแล้ว” — Kazuo Ueda, ผู้ว่าการธนาคารแห่งประเทศญี่ปุ่น, 2024

กระบวนการปรับสู่สภาวะปกติเป็นไปอย่างช้าๆ และไม่ใช่เพราะขาดความกล้า ธนาคารที่ใช้เวลาหลายปีในการซื้อพันธบัตรมูลค่ามากกว่าผลผลิตรายปีของเศรษฐกิจทั้งประเทศ ไม่สามารถเคลื่อนไหวอย่างกะทันหันได้โดยไม่เสี่ยงต่อตลาดหนี้และงบดุลของตนเอง ดังนั้นการสื่อสารของอุเอดะจึงระมัดระวังและมีเงื่อนไขเสมอ สำหรับนักเทรด การขึ้นดอกเบี้ยแต่ละครั้ง แม้จะเล็กน้อย ก็มีน้ำหนักจริงๆ เพราะมันแคบส่วนต่างดอกเบี้ยกับสหรัฐฯ ลง คุณสามารถศึกษาภาพรวมของการวิเคราะห์ปัจจัยพื้นฐานเพื่อดูว่าความแตกต่างของนโยบายการเงินระหว่างธนาคารกลางต่างๆ ส่งผลต่อตลาด Forex อย่างไร

Carry Trade และความเสี่ยงจากการปิดสถานะพร้อมกัน

ส่วนต่างดอกเบี้ยที่รุนแรงให้กำเนิดกลยุทธ์ที่รู้จักกันดีที่สุดซึ่งเกี่ยวข้องกับเงินเยน นั่นคือ carry trade (การเทรดเพื่อรับส่วนต่างดอกเบี้ย) หลักการคือการยืมทุนในสกุลเงินที่มีอัตราดอกเบี้ยต่ำ แล้วนำไปฝากหรือลงทุนในสกุลเงินที่มีอัตราดอกเบี้ยสูงกว่า เพื่อทำกำไรจากส่วนต่างดอกเบี้ยเพียงอย่างเดียวโดยไม่ขึ้นอยู่กับการเคลื่อนไหวของอัตราแลกเปลี่ยน ตลอดหลายปีที่ผ่านมา เงินเยนเหมาะสำหรับสิ่งนี้มาก ยืมได้ในต้นทุนแทบเป็นศูนย์และนำไปซื้อสินทรัพย์ดอลลาร์ที่ให้ผลตอบแทนสูงกว่า ตราบใดที่ USD/JPY ขึ้นหรืออยู่นิ่ง สถานะเช่นนี้ก็ให้รายได้สม่ำเสมอ

กับดักคือเงินเยนยังเป็นสกุลเงินปลอดภัย (safe haven) ด้วย เมื่อความกลัวระบาดในตลาด ทุนไหลกลับมาหาเงินเยน และนักลงทุนแย่งกันซื้อคืนเพื่อชำระหนี้ ทำให้เกิดการปิดสถานะเป็นทอดๆ ที่อาจทำให้ USD/JPY ดิ่งลง ในช่วงฤดูร้อนปี 2024 เมื่อ BoJ ขึ้นดอกเบี้ยโดยไม่คาดคิดขณะที่สัญญาณผ่อนคลายนโยบายปรากฏในสหรัฐฯ การปิดสถานะแบบนี้เกิดขึ้นจริง กำไรหลายเดือนระเหยหายไปในไม่กี่เซสชัน คุณสามารถทำความเข้าใจแนวคิดสำคัญในการเทรด Forexเพิ่มเติม รวมถึงกลไกของ carry trade และวิธีบริหารความเสี่ยงจากการปิดสถานะพร้อมกัน นอกจากนี้ยังมีรายละเอียดเพิ่มเติมใน carry trade glossary ที่ ForexMechanics.com

ขั้นตอนถัดไปสำหรับคุณ

1. เพิ่มกราฟส่วนต่างอัตราผลตอบแทนไว้บนจอทำงานของคุณ เปิดกราฟอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ และญี่ปุ่นอายุสิบปีวางไว้เคียงกับกราฟ USD/JPY แล้วสังเกตทั้งสัปดาห์ คุณจะเห็นว่าอัตราแลกเปลี่ยนตอบสนองต่อการขยายและแคบลงของส่วนต่างนั้น ก่อนที่จะตอบสนองต่อข่าวพาดหัว นี่คือกรอบพื้นฐานสำหรับการติดตามเงินเยน
2. บันทึกวันประชุม BoJ ไว้ในปฏิทิน ธนาคารตัดสินใจเรื่องนโยบายแปดครั้งต่อปี และหลังจากเดือนมีนาคม 2024 เป็นต้นมา แต่ละการประชุมอาจนำมาซึ่งการเปลี่ยนแปลงจุดยืน จำไว้ว่าการแถลงข่าวของผู้ว่าการมักมีน้ำหนักมากกว่าแถลงการณ์อย่างเป็นทางการ เพราะนั่นคือที่ที่มีการวางทิศทางสำหรับเดือนข้างหน้า
3. ตรวจสอบว่าเงินเยนมีพฤติกรรมอย่างไรในวันที่ตลาดตื่นกลัว ย้อนกลับไปดูเซสชันที่ดัชนีหุ้นดิ่งหนัก แล้วสังเกตว่า USD/JPY เคลื่อนไหวอย่างไรในขณะนั้น คุณจะเข้าใจว่าทำไมสถานะที่สร้างจากส่วนต่างดอกเบี้ยถึงมีความเสี่ยงจากการปิดสถานะพร้อมกันกะทันหัน และมันจะไม่ทำให้คุณตกใจอีกต่อไป เรียนรู้เพิ่มเติมเกี่ยวกับการบริหารความเสี่ยงเพื่อป้องกันสถานการณ์เช่นนี้
4. เปรียบเทียบเงินเยนกับคู่เงินที่คุณรู้จักดีอยู่แล้ว เลือกคู่เงินหลักที่คุณเทรดบ่อย แล้วนำความผันผวนของมันมาเปรียบเทียบกับ USD/JPY ในช่วงที่พุ่งสูงในปี 2024 และช่วงที่ปิดสถานะพร้อมกันในฤดูร้อน ความแตกต่างของ“ลักษณะนิสัย” ของสกุลเงินแต่ละชนิดจะแสดงให้คุณเห็นว่า funding currency มีพฤติกรรมอย่างไรเมื่อตลาดอยู่ภายใต้ความเครียด